□ 作者：1、常州物资学校 2、江苏大学彭才根1 朱乃平2 孔玉生2

　　内容摘要：本文研究发现现金股利的影响因素主要是上期股利支付率、债权契约、行业因素、管理层持股、企业绩效、企业规模等因素；而市场对于现金股利反应的研究却没有统一的结论。

　　关键词：上市公司 现金股利

　　国外研究综述

　　林特勒（Lintner，1956）在最早进行的现金股利实证研究中以目标股利支付率和上期股利支付率为解释变量，研究对于股利变动的影响。结论是股利变动体现了管理层对于未来前景的看法，最佳股利政策为平稳化股利政策。

　　法玛（Fama，1974）、李宏志（1985）、格拉汉莫（Graham，1985）分别研究了股利与投资、融资之间的关系，他们的研究结果均表明现金股利与投资政策互相独立，支持了MM股利政策的无关理论。相反的结论（Higgins，1972）则认为现金股利是利润投资的函数，不同时期的股利差异归因于利润和投资需求的不同，他的结果不支持股利无关理论。詹森（Jesen，1976）指出成长机会和现金股利水平呈负相关关系。

　　伊斯特布鲁克（Easterbrook，1984）、凯利（Kalay，1982）研究了债权契约对于现金股利的影响，结果表明高负债公司具有较严格的限制条款，因此现金股利发放率较低；资本结构的变动、合约的变动都会影响股利政策，与有效契约理论的预测结果相符。

　　德米兹和库兹（Dhrymes and Kurz，1967）的研究也表明行业因素对于股利政策有影响。成熟产业的股利支付率高于新兴产业，公共事业公司股利支付率高于其他行业。

　　罗泽夫（Rozeff，1982）依据有效契约理论建立了代理成本和交易成本最小化决策模型研究决定股利支付率的主要因素，研究结果认为公司股利发放率可以通过外部筹资成本与公司增加股利的代理成本的减少之间进行抉择而做出解释。

　　贝克、法莱和爱得曼（Baker，Farrelly and Edelman）1985年采用调查表的方法对562位财务经理调查发放股利要考虑的因素，发现决定股利政策四个最重要的因素是：对于未来盈余的预期；过去股利的模式；现金储备的多少；对于保持或提高股票价格关注。经理层保持或提高股价的目标在股利决策中起重要作用。

　　布莱克和思科尔斯(Black and Scholes，1974)利用扩展的资本资产定价模型研究股利支付率和股价之间的关系。他们选择1926至1966年的数据，按照风险系数的高低将样本分为25个不同的组合，检验结果发现股利政策不影响股票价格。

　　哈罗尼和斯瓦里（Aharony and Swary，1980）以1963年至1976年间149家公司的资料，进行股利宣告与盈利宣告时间关系研究，结果发现，市场对股利宣告的反应比盈余的宣告反应显著，他们认为股利和盈余数字对管理层而言，是可以来传递公司未来发展信息的重要工具。

　　阿斯奎斯和牡林（Asquith and Mullins，1983）选择了1964年至1980年第一次或至少间隔10年后的一次发放股利的168家公司作为样本,同时选择连续三年发放股利且股利递增的公司作为比较样本，结果发现现金股利发放规模越大，股价上升越大。

　　詹森和琼斯（Jensen and Johnson，1995）选择1974年至1989年共268个股利减发超过20%幅度的公司作为样本，其中包括50家停发事件，研究了宣告前后三年21项公司的财务特征的变化，结果发现公司盈利在现金股利减发前下降，但在宣告后却有增加的情形。

　　国内研究综述

　　原红旗（1998）通过对我国的特殊市场环境进行分析之后，利用修正的琼斯模型，使用沪深两市公司数据进行验证，得出现金股利和当期的盈余呈显著正相关关系，随盈余波动现象突出。大股东存在以现金股利转移现金的倾向。

　　赵春光（2001）对于股利政策的选择动因进行了分析。研究样本选自1999年度以前在沪深两市上市的A股公司，研究认为现金股利与资产负债率、股票价格、市盈率、主营业务利润增长率和是否分配股票有关。

　　陈浪南（2000）用沪市数据对于股利政策的市场反应进行检验。结论不能支持现金股利的信号传递效应；而送股、配股具有明显的信号传递效应。研究中还发现各样本组合对于“好”消息、“坏”消息的市场反应通常在3至4个交易日，这与半强式效率市场相矛盾。

　　吕长江、王克敏（1999）认为国有股和法人股在公司股本中所占的比例越大，公司的内部人控制程度就越强，公司股利支付水平就越低；国有股及法人股控股比例越低，公司自我发展和成长性越强，股票股利支付额就越高，现金股利支付水平就越低。盈利能力与股利支付水平正相关。业绩不佳的公司倾向于采取长期负债的方式支付股利以满足股东的要求，一些公司股票股利和现金股利的发放源于公司长期负债的增加，与公司盈利能力无关。

　　上述文献综述对我们研究现金股利有很大帮助，但从目前国内对现金股利的研究文献来看:实证的范围和数量较小;偏重从利润的角度对上市公司的现金股利进行研究，没有把现金流量和利润结合起来考察;实证研究发现了现金股利的影响因素，却很少有文献对其剖析。